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东华能源:宁波PDH项目并表,业绩逐季释放

发布时间:2017-08-14    研究机构:招商证券

1、宁波福基PDH并表,近1年冬季夏季淡旺季不明显,Q2价差环比基本持平

从我们监测的产品利润水平来看,二季度丙烯吨毛利约为1673.9元/吨,环比下滑约80元,基本持平;聚丙烯吨毛利约为1985.8元/吨,环比上涨180元左右,利润表现良好。上半年聚丙烯实际投产的产能有75万吨,即常州富德40万吨(MTO),福建中江石化35万吨(PDH),整体产能增速在3%左右。由于上半年存量产能检修比较集中,因此上述装置投产没有对市场产生太大负面影响。

按照价差结合公告推算宁波福基石化转固时间点是4月下半月。一季度丙烷价格仍处于冬季区间,扣除贸易贡献,扬子江石化业绩在1.8-2亿元;二季度由于丙烷价格下行,贸易利润缩窄,考虑公司财务费用明显上涨,我们认为PDH业务实际经营业绩应在3.0亿以上。半年报显示,扬子江石化、宁波福基石化和新加坡贸易公司分别实现净利1.84亿、5763万元和6140万元。我们认为作为贸易-深加工一体化企业,考虑新加坡和国内税费差异,子公司利润分配应整体看待。

2、三季度旺季应有较好表现,期待

市场普遍担忧两个问题:一是聚丙烯新增产能较多,盈利能否持续;二是近期丙烷价格超预期上涨,影响利润表现。

聚丙烯行情,我们认为无需过分担忧。从装置运行情况看,1月投产的富德常州装置从7月起停车,至今未开,装置采用甲醇原料,成本在几条竞争路线中最高。青海盐湖装置试车后一直停车,暂未有重启计划,而后续开启较为确定的只有云天化(中石油云南炼化配套),虽然神华宁煤58万吨投产,但实际冲击有限。

丙烷价格夏季上涨反常,应考虑公司存在贸易优势。8月沙特丙烷CP价格较7月上涨近80美元/吨。据我们了解,价格上涨的主因是16年以来丙烷价格战激烈,贸易商普遍亏损,故趁油价和大宗品价格反弹之机拉抬价格。我们提醒两点:一是16年三季度的260美金/吨的价格为非正常状态,300-400美元区间才是常态;二是公司贸易体系健全,既可借库容平滑原料价格波动。

当前公司两套装置运转正常,负荷维持9成左右。福基石化一期的氢气消纳问题也已基本解决,保守估算公司三季度业绩会接近4亿元。

投资建议

宁波福基石化一期转固时点为4月下半月,预计宁波二期在18年底19年初建成。我们预计公司17-19年净利润将分别达到14.1、18.5和24.1亿元,对应EPS分别为0.87、1.14和1.49元,现价对应PE仅为13.4、10.3和7.8倍。当前股价较即将在10月解禁的增发价格(12.7元/股)仍有折价,安全边际和业绩成长兼具。维持“强烈推荐-A”评级。

风险提示:

国际油价大幅下跌,PDH项目运行不稳。

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